在投资的广袤天地里，我们常常会陷入一些思维误区，给原本纯粹的投资行为“加戏”。就拿投资泡沫来说，它看似是非理性的疯狂，实则有着更深层次的经济学和心理学逻辑。

投资泡沫：有限理性的必然

在日常生活中，当我们面对价格高得离谱、超出我们理解范围的商品时，通常会选择敬而远之。然而，在投资领域，情况却大不相同，我们很可能会义无反顾地投身其中，金融泡沫便是这种奇特现象的典型代表。

传统投资理论习惯将泡沫的产生归咎于投资者的非理性行为。但实际上，泡沫是人类“有限理性”的必然结果。以“害怕错过”心理（FOMO）为例，泡沫并没有一个清晰明确的界定标准，它的后续发展取决于基本面等诸多因素，而且泡沫最终会达到何种程度、何时破裂更是难以判断。这就使得即使是专业的投资者，运用各种估值方法，也常常无法理解股价为何会如此乐观，因此也不敢轻易断言这就是泡沫。

从众心理也是导致泡沫形成的重要因素之一。个体天生渴望得到社会的认同，害怕被孤立，所以在不确定的环境中，往往会倾向于随大流，认为多数人的选择更加安全。社会心理学家Asch（1951）的从众实验就生动地证明了这一点：即便知道大多数人是错误的，仍有超过三分之一的被试者会选择跟随大众。

此外，“投身泡沫”有时并非是完全非理性的行为，而是一种经过利弊权衡后的选择。对于投资而言，本应追求绝对收益，但机构投资者面临着各种排名的压力，这使得他们不得不更加看重相对收益。在这种情况下，跟大家一起投身泡沫，反而比独自对抗泡沫更为“理性”。那么，为什么没有排名压力的个人投资者也越来越看重相对收益呢？这是因为金融世界是社会的一部分，投资回报在一定程度上成为了社会地位的象征。当看到别人在投资中获得了丰厚的收益，人们会不由自主地感到焦虑，担心自己被落下，于是便想要投身泡沫之中。

泡沫实际上是人类的集体心理机制在金融领域的放大效应。正如凯恩斯所说：“按传统方式失败，比以非传统方式成功，更能保住声誉。”当泡沫破灭，市场一片狼藉时，那些曾经勇敢对抗泡沫的少数逆向投资者，就会成为众人眼中的英雄。然而，每个人心中都有“英雄情结”，都曾尝试过对抗市场泡沫，但正如前面所说，投身泡沫未必不理性，对抗泡沫也未必就一定是理性的选择。接下来，我们就来探讨一下逆向投资这件事。

逆向投资：各有各的难处

总体而言，逆向投资者可以分为三类：激进的逆向投资、孤独的逆向投资、积极的逆向投资，每一种类型都有着各自独特的困难。

激进的逆向投资：做空泡沫的艰难博弈

激进的逆向投资者选择直接与市场对着干，也就是做空泡沫。很多投资者在面对自认为的泡沫时，都曾幻想如果市场能做空，就能在泡沫中大赚一笔。但实际上，从操作难度上排序，顺势做多＜顺势做空＜逆势做多＜逆势做空。

大熊市中逆势做多相对较为简单，因为投资者知道时间是自己的朋友，即使看错了，只要坚持下去，就有可能等到市场反转。所以大部分股评都倾向于看多，因为看多从长远来看总有对的时候。

然而，做空则截然不同。即便投资者有勇气逆流而动，做空的工具也并不友好。以电影《大空头》为例，其中有三个团队在2008年美国“次贷危机”爆发前，发现了“次级房贷打包债券（CDO）”潜在的危机，敢于下重注做空市场。但影片中最惊心动魄的并非他们发现机会的过程，而是后半段他们在苦苦等待房地产崩盘时，自己的精神先濒临崩溃。他们虽然独具慧眼、胆识超人，但随着市场的持续狂欢，他们的亏损却不断增加。他们不仅要面对客户的压力，险些被告上法庭，还要承受公司高层的指责和团队成员的动摇。

做空的压力不仅来自心理层面，做空机制本身也存在缺陷。在美股和港股等市场，做空是越亏越多的。做多的话，100万股票跌50%，损失50万，再跌50%，损失降到25万，亏损有上限，最多就是100万；而做空100万股票，涨100%就会把100万全部亏完，如果账面还有1000万现金，券商可以一直等待股价上涨，直到投资者把1000万全部亏光。此外，做空股票需要借入股票并支付利息，即使股票不涨，只要不跌，投资者每天都在亏损。

做空不仅需要极大的勇气，还需要精准地把握泡沫破裂的时间。如果泡沫破裂的时间延迟，逆向投资者可能根本撑不到盈利的时候。例如，2021年对冲基金押注游戏驿站股价下跌，却被Reddit论坛的散户投资者围堵，股价飙升，损失不断扩大，最终虽然股价跌回原位，但那已经是三年后的事了，对冲基金经理可能早已承受不住压力。所以，直接做空泡沫不仅是在赌泡沫会破裂，更是在赌“泡沫会在某一个时间内破裂”，这与那些认为“泡沫不会在某一个时间内破裂”的人并没有本质的区别。如果看空泡沫，又不想成为“时间的敌人”，保持空仓则是一种选择，这就引出了孤独的逆向投资者。

孤独的逆向投资：空仓的孤独与压力

大部分逆向投资者并不会选择做空，而是保持空仓或极小的仓位。但这同样会给他们带来巨大的压力。当社会舆论高度一致，市场呈现出一片看多的氛围时，空仓者面临的不仅是踏空市场的风险，还有长期的社会心理孤立。

心理学上的“沉默螺旋”现象在投资领域表现得淋漓尽致。逆向投资者虽然保持空仓，但却不敢在公开场合表达自己的观点。当看空者都选择沉默时，信息孤岛效应会让看多者更加乐观，泡沫进一步升级，而看空者则更加不敢发表意见，形成了恶性循环。

对于个人投资者来说，空仓相对容易一些，很多A股老股民都养成了在牛市最繁荣时空仓的习惯，甚至会故意给自己安排旅游，以避开市场的诱惑。但对于那些管理着投资人资金的机构投资者来说，空仓带来的问题则更为复杂。首先，他们需要向投资者解释为什么空仓还要收取管理费。虽然空仓期间他们仍然要保持学习和调研，但投资者往往难以接受踏空后还要支付管理费。其次，卖方研究员也会逐渐远离空仓的机构投资者，因为他们拿不到分仓佣金，也就没有了继续服务的动力。最后，空仓的投资者还会发现，平时一起交流的买方同行们也会躲着他们。多头们虽然内心也会对泡沫感到担忧，但面对空仓者，他们会感到一种无形的压力，害怕自己成为那个“不合群”的人。

空仓的投资者最大的问题就是孤独。他们需要习惯孤独，习惯客户的各种怀疑，坚定地相信时间会给出答案，而不是试图去自证清白。

积极的逆向投资：特立独行的挑战

积极的逆向投资者既不选择做空，也不选择空仓，而是在泡沫期间继续持有股票，但他们不会参与泡沫化的方向，而是选择那些被时代抛弃的“老登股”。这也使得他们有了一个新的标签——“老登投资者”。

这其实也反映了泡沫不仅仅是一种金融现象，更是一种社会现象。泡沫就像是一场社会服从度测试，不参与泡沫的人往往会被视为对自己产生威胁的异类。不同的是，空仓可能被质疑为“自命清高”的个性问题，但购买与市场主流不同的股票，尤其是那些表现不佳的股票，就可能被质疑为能力问题，被嘲笑为“踏错节奏”“在XXX里躲牛市”。

本质上，这是因为持有“老登股”破坏了“泡沫叙事”。泡沫是由叙事构成的，这是诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒提出的叙事经济学理论的观点。他认为经济泡沫往往由“叙事病毒”驱动，各种故事在传统媒体、社交网络、KOL、投资论坛中传播和放大，引发群体的模仿行为，形成共同信念，从而推动越来越多的人进入市场，强化了价格上升的正反馈。泡沫叙事就像一种类宗教，空仓者虽然被视为不信教，但还可以被原谅，而购买其他板块的股票则被视为异教徒，会遭到排斥。

积极的逆向投资者最大的麻烦就是被嘲笑为“老登”。对于机构投资者来说，这可能是一个致命的标签，会导致社会学意义上的绞杀，严重影响募资能力。就像20世纪末互联网宠儿股价飙升时，巴菲特坚守不碰科技股的原则，遭到了批评者的质疑，认为他“老了”，并以他落后的收益率为例。但好在他的投资者依然忠诚，这得益于他数十年来与投资者建立的信任。

投资心态：拒绝“殉道者心理”

面对泡沫，逆向投资者往往容易产生一种“众人皆醉我独醒”的激愤情绪，这种心态在心理学上被称为“殉道者心理”，它是有害的。“殉道者心理”是少数派为了保持自我一致性，强化自己的道德身份，把自己视为“理性的守望者”，甚至以孤独为荣。这种自我叙事有助于心理防御，但也可能导致与现实脱节。

《大空头》中的Michael Burry就是一个典型的例子。面对越来越大的泡沫和账面亏损，他不停地反复测算自己的研究资料，以证明自己没有错。为了证明自己是对的，他用激烈的方法对抗投资人的压力，不仅没有起到正面作用，还让自己的自负让人恐惧，沟通方式让人讨厌。在泡沫还没有破灭之前，他不得不在客户的压力下不断减仓。

而《大空头》里真正的“空头总司令”则采取了不同的策略。他是一位最强推销员，疯狂地开展做空泡沫的CDS产品路演，卖给了100多家机构超过350亿美元，拿到了7500万美金佣金。他不仅有自信，还能与客户一起并肩作战。在市场最煎熬的一段时间里，他不停地和客户一起进行市场模拟推演。电影中，他包下了一家餐厅，让每一个台子安排一个自己的客户和一个多头，通过对话让客户了解整个次级贷市场是如何演变成现在的疯狂局面的，从而坚定客户的信念。

对于逆行者而言，不妨以开放的心态，说服更多的人加入自己的行列，以减轻自己的压力。投资就是投资，不要给自己“加戏”，不要把逐利行为“道德化”。智勇者应该既不逃避，也不偏激，在投资的道路上保持理性和冷静，回归投资的本质。